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　　歐債危機已經導致歐元區全部國家的經濟趨緩，且正邁向衰退，歐元區之所以爆發銀行危機與主權債務危機，除了外在影響外，最主要原因為自作自受。外在影響是指美國次貸危機與全球金融海嘯所影響，自作自受包括兩個因素，第一個因素為歐元區各國的總體經濟表現與競爭力表現彼此差異很大，第二個因素為制度設計的缺陷，例如缺乏財政中央機構。 

本書特色

　　歐元區貨幣政策、財政政策、金融穩定政策：是不可能的三頭馬車？
　　還是神聖的三位一體？
　　從歐元區的內部與支付系統的失衡、銀行危機、國際收支危機與競爭力危機，解析歐債危機發生後的歐元。
 
作者簡介

何棟欽

學歷：
　　國立台灣大學財務金融博士
　　國立交通大學管理科學研究所碩士
　　國立中興大學經濟系學士
　　台北市立建國中學畢業

現職：
　　中央銀行業務局副研究員
　　國立台北大學金融與合作經營學系兼任助理教授

經歷：
　　台大財金系兼任講師
　　英國倫敦University of Westminster商學院（WBS）訪問學人

考試：
　　75年高考金融業務組第二名
　　77年教育部碩士後留歐「國際企業」學門公費留學錄取
　　93年度行政院公務人員出國專題研究錄取人員

著作：
　　國內外期刊百餘篇

第一章 前言
一、歐元區的金融現況遭透了
二、歐元區不應只是貨幣聯盟
三、歐債危機的兩大原因
四、歐元區體質差異甚大的17個成員國通通採行同樣的貨幣政策
五、成立歐元區之前其實應該先滿足歐元之父孟岱爾的理論
六、其實歐元區真正需要的是政治聯盟
七、歐債危機何時了呢？
八、歐元不是巴別塔
九、達成歐洲共合國的理念：「吃虧就是占便宜」
十、要完整分析歐債危機不能遺漏歐元區的支付系統

第二章 歐債危機的原因
壹、制度設計不完整
貳、銀行危機與主權危機相互反饋形成邪惡的循環，並逐漸擴散蔓延
參、資本市場之風險定價錯誤，資金分配不當，希臘級的債務與赤字水準，卻享有德國評級的待遇
肆、三重危機導致歐元區內部的結構失衡
伍、對歐洲政府因應危機的方式缺乏信心
陸、缺乏霸權穩定局勢

第三章 歐元區貨幣政策、財政政策、金融穩定政策：不可能的三頭馬車？還是神聖的三位一體？
壹、歐元區缺乏財政整合功能　　
貳、歐元區脆弱的核心為新的不可能的三頭馬車　
參、 物價穩定、金融穩定與主權債務可持續性是神聖的三位一體　

第四章　少為人關注的七項歐債危機經濟學議題　
壹、 歐洲中央銀行的貨幣政策操作是否泛政治化　
貳、歐元區迷失了機構　
參、 物價水準的財政理論課題　
肆、財政撙節的財政乘數：衰退與主權債務　
伍、在財政動盪與不確定期間的強韌貨幣政策　
陸、中性利率　
柒、歐元區正在和複式記帳法纏鬥　

第五章　總體經濟失衡與競爭力危機之探討　
壹、歐元區持續性經濟失衡的原因　
貳、經常帳趨異情況縮小，但尚未消除　
參、淨外部負債存量仍巨大
肆、金融危機前之國外部位發展與價格競爭力趨異吻合
伍、歐盟會員國出口占全球出口比重
陸、「民間負債存量/GDP」比率，高過失衡門檻值160%
柒、房價漲至歷史新高
捌、已進行去槓桿化，「民間部門信用流量/GDP」比率已降低
玖、勞動市場日益趨異

第六章 歐債危機的紓困與曝險分析
壹、總潛在曝險及德國潛在曝險之分析及計算
貳、紓困內容及時程
參、西班牙接受歐盟紓困之理由不同於希臘、愛爾蘭與葡萄牙之案例

第七章 歐債危機引起歐元區支付系統TARGET2嚴重失衡
壹、何謂TARGET2
貳、TARGET2之運作方式
參、TARGET2餘額的起源及意義
肆、TARGET2失衡之意義
伍、TARGET2失衡之原因
陸、TARGET2失衡之相關說明
柒、、TARGET2餘額影響各國準備貨幣　
捌、美國聯邦準備銀行分行間的清算帳戶亦出現失衡情況

第八章 歐債危機之因應措施及危機過後之歐元　
壹、歐債危機之因應措施
貳、歐債危機對東亞金融整合之啟示
參、危機過後 

第一章 前　言

一、歐元區的金融現況糟透了

從美國次貸危機發生以來，歐洲中央銀行（European Central Bank, ECB）透過公開市場操作，猛印鈔票，狂灑資金到銀行體系，公開市場操作主要有兩種，一為短天期的主要再融通操作，意思是提供短期資金給銀行；另外一種則是長期再融通操作。

主要再融通操作累積餘額從正常時期的每個月2,500億歐元，逐漸減少，幾乎由長期再融通操作取代，美國雷曼兄弟投資銀行2008年倒閉之前，長期再融通操作銀行累積未還的金額不會超過3,000億歐元，2009年到2010年之間一度增加，2012年以來，累積未還的長期再融通操作金額暴增幾乎高達1.1兆歐元。歐債危機對整個歐元區的經濟造成嚴重的衝擊，並導致銀行不願意承作放款，在ECB將超過1兆歐元的資金注入銀行體系後，才得以避免發生信用緊縮。

結果銀行拿到這些錢後並未從事放款投資，幾乎全數回存給歐洲中央銀行，歐洲銀行寧願將現金存放在央行而不願放款給客戶或作其他用途，這是屬於預防性動機的流動性需求，所以歐洲中央銀行可以說是錢從左手出右手進，導致歐元區可能出現「超額流動性的信用緊縮」及新的違約風險，這就像富人因無食物而餓死般一樣不可思議。事實上，銀行只是把錢在歐洲中央銀行的活存帳戶與隔夜存款帳戶間搬來搬去而已，歐洲中央銀行兩次的三年期長期再融通操作之後，銀行在歐洲中央銀行的活存帳戶資金總額馬上暴跌，本來活存帳戶大概都有2,000億歐元的存款（含準備金），在三年期長期再融通操作之後，急跌到只剩1,000億歐元多一點，ECB的三年期長期再融通操作除為解決銀行的流動性問題，也希望銀行能開始增加放款及購買政府公債，然而銀行事實上是通通把錢搬到歐洲中央銀行的存款設施──隔夜存款帳戶，當時隔夜存款帳戶利率為0.25%，所以隔夜存款帳戶在2009年之前幾乎完全沒有存款，2009年之後，每個月的存款金額暴增，尤其是2012年以來，存款金額如坐雲霄飛車般急速上升，曾高達8,000億歐元，這樣一來後遺症實在很大，銀行資金滿滿，濫頭寸一大堆，還好ECB於2012年7月11日開始，將隔夜存款利率從0.25%降到0，使得歐洲銀行業大舉抽出資金，零利率實施沒幾天，隔夜存款金額大減60%，只剩3,250億歐元左右，然而歐洲中央銀行的活存帳戶餘額卻馬上暴增，銀行只是把錢從隔夜存款帳戶又搬到活存戶，英國巴克萊銀行（Barclays）、德國德意志銀行（Deutsche Bank）、西班牙最大銀行桑坦德銀行（Banco Santander SA）、及英國的蘇格蘭皇家銀行（RBS），是存放央行資金最多的歐洲銀行，而存放央行資金增加最快的是法國興業銀行（Societe Generale）、瑞士聯合銀行（UBS）、法國巴黎銀行（BNP Paribas）、及英國駿懋銀行（Lloyds），事實上這只是一種零和遊戲，活存戶同樣是沒有利息的，只不過使用上更方便而已。

ECB是否會進一步將存款利率降至負值，值得觀察，瑞典央行2009年7月時是全球第一個將隔夜存款利率降至負值的央行，然而美國聯邦準備理事會則拒絕把存款利率自0.25%再向下調，其實負利率對ECB而言是否能收到預期效果，並不確定，這一發展凸顯歐洲銀行業不想多加放貸，曝露了保留現金為王懼怕風險的心態，不僅波及全球銀根緊縮，各行各業也都受到歐洲銀行為保留現金，緊縮銀根的壓力，例如，美國貨幣市場共同基金一向是歐洲銀行的金主，現在已緊縮借款給歐洲銀行，歐洲銀行放款也被主管當局要求提高放款準備金，迫使銀行降低貸款額度，歐洲銀行也只想找個安全穩當的投資工具，就以西班牙桑坦德銀行（Banco Santander SA）而言，該行自ECB借入400億歐元，大部分仍存放在ECB，該行存放在各央行的資金超過1,000億歐元以上，之所以會以現金為王，主要是因為怕擠兌，因為西班牙房市泡沫破滅後，銀行的房貸不斷轉為呆帳，西班牙政府因而積極鑑定各家銀行的放款價值。因此，銀行資金運用還是以安全為首要，那怕只能賺取到微薄的利息。活存戶是反映流動性的一個很好指標，也可見貨幣市場改善還不夠，歐元區需要的是經濟與財政狀況的改善，亦即資本市場的改善。

銀行超額準備正常時期平均也只有8億歐元，但是歐債危機愈演愈烈之際，銀行濫頭寸從2011年的8億歐元，急遽累積，一度高達53億歐元，目前仍居高不下，後續要注意的是，通貨膨脹問題。

歐元兌英鎊匯率自2009年以來直直落，還好兌美元自2009年以來是動態穩定於1.35上下巨幅波動，歐元兌日圓匯率、兌瑞郎匯率及兌澳幣匯率則是自2009年以來一路狂貶，兌人民幣匯率則是2011年以來狂貶。歐元貶值導致全球央行增加持有美元，削減歐元部位，IMF的統計資料明確顯示出，美元依然是全球央行外匯存底的主要選擇，而且是全球金融危機時的避險天堂。

二、歐元區不應只是貨幣聯盟

不要忘了歐元區除了是貨幣聯盟外，其實它也需要再進一步整合為經濟聯盟，不過目前似乎只停留於貨幣聯盟階段，歐洲中央銀行 （ECB）是代表歐元區的中央銀行，就像美國聯邦準備銀行（Fed）代表美國中央銀行一樣，在歐債危機延燒將近三年越演越烈之際，ECB才在2012年7月11日降息一碼，主要再融通利率由1%降到0.75%，此一救經濟的舉動，還被國際貨幣基金總裁拉加德（Christine Lagarde）不寄厚望，表示對於降息的效果寄望不高，其實在2011年時，ECB開出先進國家第一槍，在4月13日與7月13日兩度升息，也同樣遭受質疑，索羅斯（George Soros）直言非常不恰當，主因數個歐元區國家仍深陷債務過於沉重以及利率過高的困境。不應升息卻升息，早該降息卻不降，顯示歐元區目前停留於貨幣聯盟階段的運作似乎不是那麼理想。

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